Suite à la publication des résultats T3 2009 des principales valeurs du secteur Internet aux Etats-Unis, nous revenons sur les résultats des 4 sociétés leaders du secteur: Yahoo, Google, Amazon et Ebay.
Yahoo: Un T3 légèrement supérieur aux attentes
Le CA T3 2009 du groupe ressort à 1,13 Mds$ en baisse de -14,7% par rapport au T3 2008. En séquentiel, le CA affiche une croissance positive pour le second trimestre consécutif. Ce recul s’explique principalement par: 1/ une décroissance de 19% de l’activité Search légèrement supérieure aux prévisions et 2/ une baisse de –8% de l’activité Display alors que le consensus attendait une baisse de –16%.
Le groupe a publié un Ebitda T3 2009 de 384,5 M$ en baisse de –6,6% par rapport à l’exercice précédent mais supérieur de 6% aux prévisions du consensus, principalement lié à une hausse des charges d’exploitation moins rapide qu’attendue en raison de la mise en place d’un plan d’économie. Le BPA a été multiplié par 3 et ressort à 0,14$ soit un RN T3 2009 de 186 M$.
Perspectives.
Pour le T4 2009, le management table sur un CA compris entre 1,6 Md$ et 1,7 Mds$ et un RN compris entre 135 M$ et 155 M$. Ces guidances sont en ligne avec les prévisions du consensus; ainsi le CA 2009 devrait ressortir proche de 4,6 Mds$ et le RN à 610 Mds$.
Conclusion.
Aux cours actuels, le titre se paie 10x Ebitda 10e, contre une moyenne de 12,5x pour ses comparables. Ainsi nous estimons qu’il existe encore un potentiel d’appréciation pour le titre. De plus, Yahoo devrait profiter de la reprise éventuelle de la croissance à 2 chiffres des investissements publicitaires on-line en 2010 et de la poursuite du transfert des budgets publicitaires vers le on-line, ainsi que de la monté en puissance du portail internet Bing né d’un accord avec Microsoft en juillet 2009.
Google: un T3 au-dessus des attentes.
Google a publié un CA T3 2009 à 4,3 Mds$, en hausse de 8,5% par rapport à l’exercice précédent, alors que le consensus tablait sur une hausse de 4%. Cette forte hausse des revenus du groupe s’explique par: 1/ une hausse de 14% de revenus liés au revenu par click, 2/ une augmentation de 10% de l’activité internationale et 3/ l’optimisation de la monétisation de la plateforme Youtube.
La hausse du CA, accompagnée d’une bonne maîtrise des charges opérationnelles, s’est traduite par un nette amélioration de la marge d’Ebitda au T3 qui ressort à 63,2% contre 57,3% lors de l’exercice précédent. Le groupe publie un RN T3 de 1,6 Mds$ en hausse de 27% par rapport au T3 2008. La marge nette ressort à 37,4% contre 31,5% un an auparavant.
Au 30 septembre, la situation financière de la société reste très saine avec un endettement financier quasi nul et 22 Mds$ de cash disponible.
Perspectives.
Le management estime que « le pire est passé » et se montre très optimiste pour le futur. Ainsi le CA 2009 devrait ressortir à 17,3 Mds$ et le RN à 6,3 Mds$, principalement impacté par la poursuite du développement international. Les niveaux de marge devraient ressortir largement supérieurs à ceux de 2008.
Conclusion.
Cette publication de très bonne facture confirme que Google est idéalement positionné pour profiter d’une éventuelle sortie de crise en 2010. Google devrait profiter de sa position de leader sur le secteur Internet pour être l’une des premières valeurs à bénéficier de la reprise de la croissance à 2 chiffres des investissements publicitaires. De plus, la récente monétisation de Youtube devrait significativement améliorer les résultats du groupe les prochaines années. Enfin, l’émergence de la numérisation des livres devraient être un important relais de croissance pour le groupe d’ici quelques années. En dépit d’une hausse de plus de 72% depuis le 1er janvier 2009, aux cours actuels, nous estimons que le dossier présente encore un potentiel d’appréciation certain avec des ratios de valorisation en ligne avec ceux du secteur Internet US.
Ebay: Résultats T3 2009 en ligne avec les attentes.
Les résultats T3 2009 du groupe ressortent globalement en ligne avec les attentes du consensus. Le CA T3 2009 affiche une hausse de 6% par rapport à l’exercice précédent à 2,24 Mds$ principalement en raison de: 1/ la montée en puissance de l’activité paiement en ligne PayPal, en hausse de 15% à 688,1M$ contre 598 M$ lors de l’exercice précédent, 2/ la forte progression de l’activité téléphonie par Internet Skype: +29% dont le groupe a annoncé la cession de 65 % en septembre et qui devrait avoir effectivement lieu dans les prochaines semaines et 3/ la stabilité de l’activité enchères en ligne qui ressort à 1,4 Mds$, en baisse de 1% par rapport au T3 2008.
Le résultat opérationnel ressort à 636 M$ contre 671 M$ lors de l’exercice précédent, soit une marge opérationnelle de 28,4%, qui s’est dégradée de 3,4 points par rapport au T3 2008. Cette dégradation s’explique par 3 facteurs majeurs: 1/ l’impact de l’acquisition de la société Bill Me Later spécialisée dans le paiement on-line sans carte de crédit, 2/ la faiblesse du dollar et 3/ la priorité accordée à l’activité PayPal, en forte croissance mais à plus faible marge.
Le groupe a publié un RN T3 2009 de 350 M$ en baisse de plus de 29%.
Perspectives.
En intégrant la cession de Skype au T4 2009, nous estimons que le CA T4 devrait ressortir à 2,3 Mds$, légèrement inférieur aux objectifs du management, la monté en puissance de l’activité PayPal étant limitée par la poursuite du ralentissement de l’activité Vente aux Enchères. Le CA devrait ressortir à 8,5 Mds$ sur l’ensemble de l’année. Le management prévoit un bénéfice par action compris entre 0,38 et 0,40 $ au T4 2009, soit un BPA annuel 2009 de 1,19$.
Conclusion.
Bien qu’en ligne avec les attentes, cette publication a déçu. En effet, après avoir affiché une hausse de plus de 120 % depuis son niveau le plus bas touché en avril dernier, le titre a perdu plus de 7% depuis l’annonce des résultats.
Depuis plusieurs mois, le marché prenait en compte la cession de l’activité Skype, qui est maintenant bien intégrée dans la valorisation du titre. De plus, le marché tablait sur une reprise de l’activité Vente aux Enchères mais la publication d’une contraction de cette activité au T3 et des perspectives T4 dans la même lignée pèsent maintenant sur le titre. Compte tenu de l’intensification de la concurrence et de la déflation du secteur, même si les ratios de la société reste en ligne avec ceux du secteur, nous restons à l’écart du dossier.
Amazon: un bon T3, supérieur aux attentes.
Amazon a publié un CA T3 2009 de 5,45Mds$, en hausse de 27,8% par rapport à l’exercice précédent. Cette hausse de l’activité s’explique par: 1/ une augmentation de 17% du nombre de clients (98,1 millions lors du T3 2009 contre 83,1 millions lors du T3 2008), 2/une hausse significative du revenu par acheteur (54,97$ Vs 50,12$ un an auparavant) et 3/ l’activité internationale en croissance de 33%.
L’Ebitda T3 2009 ressort à 437 M$ en croissance de 45,7% par rapport au T3 2008 et environ 15% supérieur aux attentes du consensus, principalement en raison : 1/ une rationalisation du rôle d’intermédiaire, 2/ d’une amélioration de la chaine logistique et 3/ du succès de l’eBook Kindle qui, contrairement aux attentes n’a pas pesé sur les marges du groupe.
Enfin le RN T3 2009 ressort à 199M$ en hausse de 60% par rapport à l’année précédente.
Perspectives.
La fin de l’année devrait être impactée positivement par la montée en puissance des ventes de l’eBook Kindle ainsi que par les fêtes de Noël. Le CA T4 devrait ressortir selon nous à 8,6 Mds$, au milieu de la fourchette donnée par le management, pour un CA 2009 de 23,8 Mds$. L’amélioration des marges devrait se poursuivre grâce à l’amélioration des processus de commercialisation, ainsi nous tablons sur un Ebitda T4 2009 proche de 598 M$ et un RN de 301 M$.
Conclusion.
Cette publication confirme la bonne tenue du groupe. Amazon continue de gagner des parts de marché et conforte ainsi sa position de leader sur le marché US. De plus, le lancement réussi au niveau mondial de l’eBook Kindle devrait améliorer le niveau de marge du groupe sur un marché en pleine expansion. Enfin le groupe profite d’un effet dollar. Néanmoins cette tendance pourrait, selon nous s’inverser en 2010.
Aux cours actuels, le titre se pait 63,0x PE 2009e, ce niveau de valorisation se rapproche de ceux observé lors de la bulle Internet de 2001. Ainsi, malgré la qualité du dossier et son leadership sur le marché des livres électroniques, le dossier nous paraît cher pour nous positionner dessus aujourd’hui.
Conclusion Générale.
Ces publications de bonne facture ont reçu un accueil globalement favorable de la part des investisseurs, en effet les résultats et les guidances publiées tendent à confirmer la bonne orientation du secteur Internet aux Etats-Unis.
Néanmoins certains de ces titres ont déjà tiré profit du regain de confiance des investisseurs depuis le mois de mars dernier et leurs niveaux de valorisation atteignent des niveaux qui se rapprochent de ceux constatés à l’été 2007. A titre d’exemple, Amazon se paie actuellement plus de 60x le PE 2009e, niveau atteint en 2007 avant le grand plongeon de l’économie mondiale.
Concernant les valeurs françaises du secteur internet, ces publications sont encourageantes si l’on part du principe que le secteur Internet en France affiche toujours un décalage de quelques mois par rapport aux USA. Ainsi, avec la perspective d’une sortie de crise éventuelle courant 2010, nous avons un avis globalement positif sur le secteur en France valorisé en moyenne 15x le PE 2009e vs 43x le PE 2009e pour les 4 leaders américains. En effet si les publications de bonnes factures se poursuivent, les valeurs françaises du secteur Internet devraient poursuivre leur rebond en 2010.
